2019年巴菲特致股东信的九大扎心真相

美东时间2019年2月23日早8点（北京时间2月23日晚9点），“股神”沃伦·巴菲特（Warren Buffett）在旗下伯克希尔·哈撒韦公司（Berkshire Hathaway）的网站上发表了一年一度的致股东信，同时伯克希尔公司也公布了2018年财报。

即将89岁的巴菲特多年来坚持每年写股东信给他的忠实粉丝们，此次的股东信是巴菲特写给股东的第54封年度信函，信中依然贯穿他平实的叙述风格，内容包括2018年度的公司业绩、投资策略，还对许多热点话题表达了自己的观点。

不过今年的股东信只有14页，相比于去年少了2页，为1994年以来最短的一封股东信。

对于价值投资者来说，巴菲特每年的致股东信都是宝贵的学习资料。除了该公司的投资者群体，世界各地的投资者也都希望从信件中了解“股神”的投资心态，以此作为对未来经济和市场的预测。

依照惯例，第一页是伯克希尔的业绩与标普500指数表现的对比：

以下为2019年度巴菲特致股东信九大扎心真相：

一：伯克希尔2018年全年盈利40亿美元，Q4净亏254亿

相比于上年同期净利润为449.40亿美元，2018年全年归属伯克希尔·哈撒韦股东的净利润为40.21亿美元，具体而言，这当中包括248亿美元运营盈利，30亿美元源于无形资产受损的非现金亏损（几乎全部来自卡夫亨氏的持股），28亿美元的来自已售出投资证券的兑现资本利得，以及206亿美元的“亏损”，后者是来自我们依然持有的投资的未兑现资本利得减少。2018年四季度归属伯克希尔-哈撒韦股东的净亏损为253.92亿美元，相比之下上年同期净利润为325.51亿美元。

不过值得注意的是，伯克希尔公司旗下的保险业务从逾十年来最糟糕的一个年份中复苏。据彭博新闻社报道称，2018年，这些业务的核保利润为15.7亿美元，2017年则为亏损22亿美元，系15年来第一次。保险业务的反弹推动了沃伦·巴菲特的这家大型企业集团整体经营业绩提升71%。

其他业绩要点

• 伯克希尔的现金流增至1120亿美元，显示巴菲特要令其资金发挥效率的速度赶上伯克希尔积聚资金的步伐有多么困难。巴菲特此前已警告称，伯克希尔庞大的规模使得其跑赢市场更具挑战性

• 投资组合的未实现损失为276亿美元，导致当季净亏损达到令人大跌眼镜的250亿美元。巴菲特告诫投资者更多关注基本经营数据，因会计准则现在净利中纳入了股票未实现的收益和损失

• 伯克希尔受益于其铁路和能源业务，加上减税措施推动了2018年的整体经营业绩提升至248亿美元

二：巴菲特将放弃每股账面价值这一估值指标

依照惯例，股东信的第一页是伯克希尔的业绩与标普500指数表现的对比，2018年伯克希尔每股账面价值的增幅是0.4%，虽然大幅弱于2017年同期的增幅23%，但跑赢了下跌4.4%的标普500指数，在去年美国股市不景气的情况下，伯克希尔依然跑赢4.8个百分点。长期来看，1965-2018年，伯克希尔的复合年增长率为18.7%，明显超过标普500指数的9.7%，而1964-2018年伯克希尔的整体增长率是令人吃惊的1091899%，也就是接近11000倍，而标普500指数为15019%。伯克希尔·哈撒韦2018年净值增长767亿美元，A类股账面价值在2018年年底为21.2503万美元。

巴菲特表示，在长达近三十年的时间当中，我们在最初的段落里都是主要谈论伯克希尔每股账面价值的变化。可是现在，我们是时候放弃这种做法了，伯克希尔账面价值的年度变化是一个已经失去相关性的指标，原因有三：

首先，伯克希尔已经逐渐从一家资产集中于可上市股票的公司转变为一家主要价值在于经营业务的公司。

其次，尽管持有股权的价值是按市场价格计算的，但会计准则下要求以远低于其当前价值的账面价值计算。

第三，随着时间的推移，伯克希尔很可能会成为其股票的重要回购方，这些交易的价格将高于账面价值，低于其内在价值的评估。

巴菲特表示，在未来的财务业绩列表中，预计将重点关注伯克希尔的市场价格。市场可能极其反复无常，但随着时间的推移，伯克希尔的股价将成为衡量企业业绩的最佳指标。

三：“踩雷”卡夫亨氏，2018年无形资产减记30亿

巴菲特股东信的开头就提到了亨氏，并指明30亿美元的无形资产减值损失几乎全部来自该公司对卡夫亨氏的股权。就在前一天，卡夫亨氏对旗下最知名的两个品牌奥斯卡-梅耶尔（Oscar Meyer）和卡夫（Kraft）减记了150多亿美元。卡夫亨氏也削减了股息，并披露美国证券交易委员会（SEC）正在调查其会计行为。这一消息导致卡夫亨氏公司股价暴跌。

据彭博新闻社报道称，全球食品巨头卡夫亨氏（Kraft Heinz）刚刚经历了一个黑色星期五，当地时间2月22日收盘，亨氏股价暴跌逾27%，刷新纪录低点，市值蒸发逾160亿美元。截至2018年底，持有卡夫亨氏3.25亿股股票的巴菲特旗下投资公司伯克希尔·哈撒韦，也在一天之内损失了40多亿美元。

在股东信中，面对卡夫亨氏、苹果等面临挫败的公司或持仓股，巴菲特并未正面回应，但表示应关注森林，忘记树木，“一两棵树生病，并不会影响我们花费几十年搭建的森林。”

四：仍未最终敲定接班人

巴菲特在今年夏天将年满89岁，市场期待本次公开信透露出未来继任者的线索。毕竟巴菲特在2015年就表示，“合适的人选已经找到了”，但对具体是谁三缄其口。

本次信件中，巴菲特表示，2018年任命阿吉特·贾恩(Ajit Jain)和格雷格·阿贝尔(Greg Abel)作为联席副总裁的决定“是个真正的好消息”。贾恩被授权负责我们所有的保险业务，而阿贝尔则负责整体运营。目前，伯克希尔的管理比他一个人单打独斗的时代好得多，两位“小将”都有罕见的才能、并深深融入到伯克希尔的文化中，“这些管理层变更早就该做了。” 

但巴菲特还是没有给出谁才是明确的下一任接班人。至于这两个人中，究竟是哪一位将接替他领导伯克希尔，巴菲特仍然保持缄默。据彭博新闻社此前报道，阿贝尔比贾恩年轻十几岁，而巴菲特此前表示他想要一位“相对年轻”、可以长期领导这家公司的接班人。此外，随着巴菲特近年来相继收购了一条铁路、能源资产和大量消费品和制造业实体，保险业务在伯克希尔公司的收入占比也比昔日小得多。

五：披露十大重仓股，苹果排名第一

截至2018年12月31日，伯克希尔所持有的股票的总市值达到1727.57亿美元，投资成本为1028.67亿美元，意味着投资账面收益达到698.90亿美元。按照市值计算，苹果目前是伯克希尔·哈撒韦的第一大重仓股，持股市值达到402.71亿美元，投资成本为360.44亿美元。

2018年末伯克希尔的前十大持仓为：苹果公司（21%，393.7亿美元）、美国银行（12%，220.8亿美元）、富国银行（10%，196.7亿美元）、可口可乐（10%，189.4亿美元）、美国运通（8%，144.5亿美元）、卡夫亨氏（7%，140.6亿美元）、美国合众银行（3%，59.1亿美元）、摩根大通（2%，48.9亿美元）、纽约梅隆银行（2%，38亿美元）、穆迪（2%，34.6亿美元）。

六：巴菲特的“甜蜜负担”，1120亿美元的天量现金怎么花？

巴菲特长期以来一直在寻找“简单”的生意，这些生意是他可以理解的，拥有经久不衰、最好是广为大众喜爱的品牌。如果它味道不错，或是让人联想起一位卖力工作的美国中产阶级爱国人士的形象，那么可能正好是伯克希尔的要找的对象。

此次股东信重点谈论了市场关注的收购问题。信件称，企业收购的立时前景“并不好”。这种令人失望的现实表明，2019年可能会看到伯克希尔再度扩大对可销售证券的持有，（而非用所持现金来增加收购）。但巴菲特继续“希望举行重大收购”，只是目前买入价格还是太贵：

股票回购应当具有价格敏感性，盲目地购买价格过高的股票具有价值破坏性。这也是许多杰出CEO或超前乐观CEO们出现亏损的一个事实。

在同样令市场关注的股票回购问题上，伯克希尔在2018年其实没有交出特别令人满意的答卷。

股东信表示，2018年回购了大约13亿美元伯克希尔的普通股。此前市场分析称，在去年7月移除了对股票回购的内部限制后，三季度伯克希尔回购了9.28亿美元的股票。原本市场预期去年共回购20亿美元的股票，现在看来，去年四季度只回购了3.72亿美元的自家股份。

对于股权投资，彭博社此前认为，巴菲特对科技股、特别是软件股突然感兴趣，“其实欠投资者一个详尽的解释”。从本次股东信来看，巴菲特也没怎么提到对科技上市公司的投资兴趣来自哪里。

分析称，巴菲特此前一直回避科技投资，但去年三季度买入了21亿美元的甲骨文（Oracle）公司股份，又在四季度清仓。2018年初，伯克希尔清仓了对IBM的持股，但去年四季度，当IBM宣布用340亿美元全现金收购开源应用平台红帽公司（Red Hat）后，伯克希尔增持了红帽的股份，被人认为扮演了“并购套利者”（merger arbitrageur）的角色，因为红帽股价相对IBM更便宜：

“几年前，投资者完全想不到巴菲特会在软件公司的投资之间游走。”

七：2019年将扩大股票投资

巴菲特表示，伯克希尔继续在股票市场发现比并购领域更多的价值，这家公司在2018年买入了净240亿美元的股票，而只用30亿美元进行收购。“许多股票为我们提供的资金，远远超过我们完全收购他们所能够获得的资金，”巴菲特在股东信中称。

巴菲特还称，我们很可能会在2019年中再次扩大对有价证券的持有量。我的预期是未来将会购买更多的股票，但这并不是市场决定的结果。查理和我对股市下周或明年的走势毫无概念，这种预测从来都不是我们会从事的活动。相反，我们的想法是专注于计算一家有吸引力的企业的一部分股票是否会比其市场价格更值钱。

八：股票回购不及预期

在2018年第四季度，伯克希尔“仅仅”回购了约4.18亿美元的公司股票，远低于华尔街大约20亿美元的预期，也低于第三季度9.28亿美元的股票回购。

巴菲特称，此前我曾提到，伯克希尔将不时回购自己的股票。假设我们以低于伯克希尔内在价值的价格购买股票——我们的意图当然是这样的——那么回购对那些离开公司的股东和留下来的股东都将是有利的。

诚然，回购的好处对于那些将要离开的人来说是微乎其微的。这是因为，我们谨慎的回购活动将在最大限度上降低对伯克希尔股价的任何影响。但对卖家来说，在市场上多出一个买家是有一些好处的。

九：回顾投资历程——押注美国

在2019年的年信中，巴菲特还专门用一个章节来回顾自己的投资历程，并将伯克希尔的成功，归功于美国经济的发展。“芒格和我都承认，伯克希尔的大部分成功仅仅是美国经济的产物。尽管美国公司或个人可能会吹嘘是他们自己的功劳。”

巴菲特回顾称，截止3月11日，自己投资美国已经是第77年。1942年，11岁的巴菲特将自己从6岁开始积攒的114.75美元投入美国股市，买了三股Cities Service的股票。

“1942年，也就是我刚开始买股票那一年，美国正在期待战后增长，并最终实现。”巴菲特在年信中计算，如果自己的114.75美元投入没有费用的标普500指数，到2019年的税前价值将达到606811美元，也就是5288倍增长。

“世界上还有许多其他国家都拥有光明的未来。关于这一点，我们应该感到高兴：如果所有国家都茁壮成长，美国人将更加繁荣和安全。在伯克希尔，我们希望进行更多跨境投资。”巴菲特在年信中写道，“但过去的77年，我们主要的成绩来自于美国经济。我们很幸运。”

总之，对于伯克希尔CEO的任命，苹果、卡夫投资的复盘和前景等话题，巴菲特在此次年度致股东信中都未详细说明，这也给即将在5月4日举行的伯克希尔·哈撒韦年度股东大会留下悬念。

致股东信链接：

http://www.berkshirehathaway.com/letters/2018ltr.pdf

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